每經(jīng)記者｜岳楚鵬  蘭素英    每經(jīng)編輯｜王嘉琦    

8.5萬億美元市值、2000萬輛汽車、100萬臺機(jī)器人、4000億美元年利潤……

埃隆·馬斯克這份“史上最貴”的萬億美元薪酬包，不僅再次刷新了華爾街的想象力，也首次以白紙黑字的形式，為特斯拉描繪出一份堪稱“不可能完成”的未來十年發(fā)展藍(lán)圖。

這份為期10年的“對賭”協(xié)議的每一項(xiàng)解鎖條件，都精準(zhǔn)錨定了特斯拉的轉(zhuǎn)型路線圖——從傳統(tǒng)汽車制造商全面轉(zhuǎn)向Robotaxi（自動駕駛出租車）、FSD（完全自動駕駛）和人形機(jī)器人領(lǐng)域，同時也將馬斯克未來十年的命運(yùn)與特斯拉深度綁定。

圖片來源：視覺中國-VCG111555675908

再造兩個英偉達(dá)：“萬億薪酬”的12步解鎖路徑

近日，特斯拉董事會向CEO埃隆·馬斯克提出了一份全新的薪酬方案，潛在價值約1萬億美元，這是美國企業(yè)歷史上規(guī)模最大的高管薪酬方案。

這份方案的核心，是一份為期十年的“業(yè)績對賭”。

根據(jù)協(xié)議，特斯拉董事會向馬斯克授予最多4.237億股限制性股票，約占公司調(diào)整后總股本的12%，將分12批次發(fā)放。要拿到這筆巨款，馬斯克必須達(dá)成12組層層加碼、環(huán)環(huán)相扣的目標(biāo)。12批股票對應(yīng)12組階段目標(biāo)，每完成一個階段目標(biāo)，馬斯克即可獲得約3531萬股普通股。

這12組目標(biāo)分為兩類：市值門檻和運(yùn)營里程碑。

市值方面，第一個階段，特斯拉市值需要從當(dāng)前的1.1萬億美元左右推升至2萬億美元，幾近翻倍。隨后，每解鎖一個階段，市值依次遞增5000億美元，直到第十階段的6.5萬億美元。而最后兩個階段，則依次遞增1萬億美元，最終將市值推至驚人的8.5萬億美元。這相當(dāng)于讓特斯拉在十年內(nèi)，再造兩個英偉達(dá)。

運(yùn)營方面，每個階段激勵的解鎖還須同時達(dá)成至少一項(xiàng)運(yùn)營目標(biāo)，涵蓋了汽車、FSD（完全自動駕駛）、Robotaxi和人形機(jī)器人（Optimus）四大核心業(yè)務(wù)：

累計交付2000萬輛特斯拉汽車（自首次交付之日算起）；

FSD活躍訂閱用戶達(dá)1000萬（連續(xù)三個月日均）；

累計交付100萬臺人形機(jī)器人（自2025年9月3日起計算）；

100萬輛Robotaxi投入商業(yè)化運(yùn)營（連續(xù)三個月日均）。

此外，方案要求特斯拉的年度調(diào)整后EBITDA（息稅折舊攤銷前利潤）最終要達(dá)到4000億美元。（注：最后三個4000億美元目標(biāo)每個都需在連續(xù)的4個季度內(nèi)完成才算達(dá)成一次。）

如果所有目標(biāo)全部達(dá)成，馬斯克在特斯拉的投票權(quán)將躍升至24.8%，接近25%的關(guān)鍵控制線。一直以來，馬斯克都在尋求對特斯拉的更多控制權(quán)，他此前表示，將持股比例提升至25%是“既能確保戰(zhàn)略方向，又不會多到無法被罷免”的平衡點(diǎn)。

未來10年的四大支柱：特斯拉轉(zhuǎn)型之路有多難？

馬斯克的這份薪酬方案將在11月6日的特斯拉股東大會上表決投票，外界預(yù)計通過概率很大。這份 “天價對賭” 中最引人注目的四大運(yùn)營目標(biāo)，完整覆蓋了特斯拉未來的戰(zhàn)略發(fā)力點(diǎn)。

車輛交付：從“年銷2000萬輛”縮水至“累計2000萬輛”

薪酬方案要求，馬斯克需累計交付2000萬輛電動汽車。截至目前，特斯拉累計銷量已達(dá)800萬輛，這意味未來十年年均銷量需保持在約120萬輛以上。

表面看，這一數(shù)字略低于當(dāng)前銷量水平，并且遠(yuǎn)低于馬斯克當(dāng)初吹噓的“2030年年銷2000萬輛”野心，似乎降低了難度。然而，完成這個“縮水版”目標(biāo)也并非易事。

近年來，特斯拉的汽車交付量增速已然放緩，甚至出現(xiàn)了上市以來的首次同比下滑。2024年，特斯拉的交付量約為178.9萬輛，同比下降1.1%。無獨(dú)有偶，全球新能源車市場也正在告別狂飆突進(jìn)的時代，市場研究機(jī)構(gòu)TrendForce集邦咨詢預(yù)估，2025年全球新能源車銷量為1970萬輛，年增21%，預(yù)期2026年的增長幅度將放緩至14%。

與此同時，昔日王座更是岌岌可危。中國車企比亞迪已在2024年以25.6%的份額超越特斯拉，成為全球新能源車銷冠，而特斯拉份額僅為11.4%。

對此，AutoForecast Solutions分析師薩姆·菲奧拉尼直言不諱地指出，汽車市場早已成熟飽和，不同于蘋果在手機(jī)行業(yè)稱王的年代。各大車企紛紛巨資投入電動化，特斯拉要在21世紀(jì)30年代成為“一騎絕塵”的巨頭，除非在汽車形態(tài)或制造模式上出現(xiàn)顛覆性突破。

FSD：千萬用戶背后的“技術(shù)+價格”考驗(yàn)

要實(shí)現(xiàn)1000萬FSD活躍訂閱用戶，意味著要讓千萬臺特斯拉汽車持續(xù)付費(fèi)使用該功能，對應(yīng)的滲透率大約為50%。

目前，特斯拉并未公開FSD付費(fèi)用戶量，但據(jù)其高管透露，F(xiàn)SD選裝率僅為“十幾個百分點(diǎn)”，距離千萬量級相去甚遠(yuǎn)。

一方面，高昂的價格是用戶的一大顧慮。FSD有兩種價格模式：一次性購置價格約為1.5萬美元；按月訂閱的價格為199美元。另一方面，在技術(shù)層面，F(xiàn)SD Beta版本雖然在一定條件下可實(shí)現(xiàn)車輛自行控制，但仍需駕駛者監(jiān)督，尚未達(dá)到真正的L4/L5級完全無人駕駛。

卡內(nèi)基梅隆大學(xué)自動駕駛專家Philip Koopman曾指出，目前FSD在城市街道的表現(xiàn)還不穩(wěn)定，實(shí)現(xiàn)真正無人駕駛?cè)孕柚卮蠹夹g(shù)突破。來自FSD Tracker community的數(shù)據(jù)也顯示，在城市中，平均每224英里就會出現(xiàn)一起需要人工介入的嚴(yán)重事故。

不過，東方證券在研報中給出了積極的展望。該機(jī)構(gòu)指出，F(xiàn)SD在歐洲和中國地區(qū)落地進(jìn)度有望加速，后續(xù)有望產(chǎn)生鯰魚效應(yīng)，促進(jìn)全球及國內(nèi)高級別自動駕駛及Robotaxi產(chǎn)業(yè)加快發(fā)展，智能駕駛相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈公司有望受益。

Robotaxi：延遲了5年的承諾

多年前，馬斯克曾公開承諾，要在2020年讓100萬輛Robotaxi上路。如今，這一目標(biāo)又被寫入薪酬方案，只是時間線已拉長至未來十年，要求實(shí)現(xiàn)100萬輛Robotaxi的商業(yè)運(yùn)營。

從現(xiàn)實(shí)進(jìn)度看，Robotaxi的發(fā)展遠(yuǎn)落后于最初的設(shè)想。截至2025年，特斯拉的Robotaxi業(yè)務(wù)仍處于起步階段，目前僅在得州奧斯汀開展小規(guī)模試點(diǎn)，尚未拿下加州等核心市場的無人駕駛運(yùn)營許可。反觀競爭對手，Waymo和Cruise等公司已經(jīng)在美國部分城市上線了有限度的無人出租車服務(wù)。

據(jù)外媒分析，十年達(dá)成“百萬級Robotaxi日活”絕非易事，特斯拉需要克服技術(shù)、法規(guī)和市場三大方面的挑戰(zhàn)。百萬車輛同時運(yùn)營，需要匹配強(qiáng)大的車隊調(diào)度系統(tǒng)、乘客服務(wù)平臺與服務(wù)支持體系。這意味著特斯拉要徹底擺脫汽車制造商的身份慣性，轉(zhuǎn)型為成熟的出行服務(wù)運(yùn)營商。這對其而言，仍是全新且艱巨的課題。

人形機(jī)器人：要撐起特斯拉80%營收

在這份薪酬方案中，最受爭議的無疑是人形機(jī)器人Optimus的目標(biāo)：累計交付100萬臺。

此前，馬斯克宣稱，最早將于2029年實(shí)現(xiàn)年產(chǎn)100萬臺Optimus，如今其薪酬方案將目標(biāo)調(diào)整為2035年累計交付100萬臺。

目前，特斯拉的Optimus項(xiàng)目仍處于研發(fā)早期，客戶交付量為零。業(yè)內(nèi)人士透露，截至目前，Optimus實(shí)際產(chǎn)量僅數(shù)百臺。特斯拉之前所作的“2025年至少生產(chǎn)5000臺”的承諾恐將再次“跳票”。

盡管如此，馬斯克對Optimus寄予厚望，他近期表示，未來特斯拉約80%的長期價值將來自人形機(jī)器人。TeslaAI官方微博日前發(fā)文展示了Optimus的最新外觀，預(yù)計特斯拉Optimus Gen3將于第四季度發(fā)布。

但要實(shí)現(xiàn)百萬機(jī)器人的目標(biāo)，難度在于開創(chuàng)一個全新產(chǎn)業(yè)并達(dá)成規(guī)?；?。

馬斯克曾提出Optimus單臺成本2萬美元的目標(biāo)，這需要通過大規(guī)模生產(chǎn)實(shí)現(xiàn)降本。此外，市場需求和應(yīng)用存在不確定性。盡管設(shè)想空間巨大，但短期內(nèi)主要需求在工業(yè)、倉儲等特定場景，大眾消費(fèi)市場對人形機(jī)器人的接受度和付費(fèi)意愿尚未驗(yàn)證。

業(yè)內(nèi)對于人形機(jī)器人的前景看法也不一致。

Morgan Stanley預(yù)測，2035年全球各類人形機(jī)器人保有量約1300萬臺，主要用于工業(yè)和商業(yè)領(lǐng)域。2050年全球人形機(jī)器人市場年營收可達(dá)5萬億美元，規(guī)模甚至超過當(dāng)前全球汽車業(yè)營收之和。分析師Adam Jonas也強(qiáng)調(diào)，特斯拉在軟硬件一體化上的優(yōu)勢，使其有潛力在機(jī)器人領(lǐng)域勝出。

但伯克利大學(xué)教授、前波士頓動力工程師Ken Goldberg表示，人形機(jī)器人在非結(jié)構(gòu)化環(huán)境中的使用還需很多年驗(yàn)證。

值得一提的是，若特斯拉加速推進(jìn)Optimus的量產(chǎn)，人形機(jī)器人供應(yīng)商將直接受益。據(jù)東方證券分析，2026年起人形機(jī)器人將進(jìn)入規(guī)模化量產(chǎn)階段，今年年底到明年年初，特斯拉或?qū)⒅鸩较蚬?yīng)商下發(fā)零部件定點(diǎn)，獲得定點(diǎn)的供應(yīng)商有望逐步釋放業(yè)績。

4000億美元年利潤目標(biāo)，“鎖死”馬斯克未來10年

對于4000億美元的調(diào)整后EBITDA目標(biāo)，《金融時報》評論稱，這一利潤幾乎相當(dāng)于讓特斯拉一家公司賺取半個硅谷的收益，在目前看來“難以想象”。

要在未來5年內(nèi)將調(diào)整后EBITDA提升至4000億美元，特斯拉利潤的年均復(fù)合增長率必須至少達(dá)到91.6%，相當(dāng)于過去五年英偉達(dá)利潤的復(fù)合增長率。若要在10年內(nèi)提升至4000億美元，年均復(fù)合增長率需至少達(dá)到38.4%。

要實(shí)現(xiàn)這一利潤目標(biāo)，特斯拉需要在收入規(guī)模和商業(yè)模式上實(shí)現(xiàn)雙重飛躍。

收入規(guī)模方面，假設(shè)特斯拉凈利率維持在當(dāng)前約20%的水平，要支撐4000億美元的利潤，年營收需達(dá)到2萬億美元。對比特斯拉2024年的營收（976億美元），這一數(shù)字意味著20倍左右的增長。在全球汽車市場增長有限的情況下，特斯拉唯有開辟新市場，如按里程對出行服務(wù)收費(fèi)、機(jī)器人銷售，來填補(bǔ)這一缺口。

傳統(tǒng)汽車制造屬于重資產(chǎn)行業(yè)，利潤率始終存在天花板。而Robotaxi網(wǎng)絡(luò)、軟件訂閱等業(yè)務(wù)具有平臺化屬性和高利潤率特征。要突破利潤增長瓶頸，核心關(guān)鍵在于完成角色重塑——從單純的汽車產(chǎn)品提供商，徹底轉(zhuǎn)向服務(wù)與出行運(yùn)營商。

正如ARK Invest的模型所指出的，到2029年，特斯拉90%利潤將來自Robotaxi服務(wù)。也就是說，只有當(dāng)數(shù)百萬輛特斯拉汽車接入自動駕駛出行網(wǎng)絡(luò)，通過為乘客提供付費(fèi)出行服務(wù)并持續(xù)獲取分成，其利潤才能擺脫傳統(tǒng)制造業(yè)的線性增長邏輯，實(shí)現(xiàn)指數(shù)級攀升。

Morgan Stanley則表示，特斯拉的運(yùn)營目標(biāo)（包括汽車交付、全自動駕駛訂閱和 Robotaxis）“在10年內(nèi)似乎可以實(shí)現(xiàn)”，但4000億美元的調(diào)整后EBITDA目標(biāo)需要人工智能驅(qū)動市場的大量貢獻(xiàn)，包括Optimus人形機(jī)器人。該行在報告中解釋說，若美國勞動力市場有1%的崗位被人形機(jī)器人取代，對應(yīng)的市場規(guī)模就可能達(dá)到約3200億美元。

不過，金融界人士對特斯拉激進(jìn)的利潤目標(biāo)仍持謹(jǐn)慎的看法。一些華爾街分析師指出，這實(shí)際上是希望特斯拉成為下一個“蘋果+谷歌+Uber的綜合體”。倫敦股票經(jīng)紀(jì)公司AJ Bell的投資分析師丹·科茨沃斯 (Dan Coatsworth) 表示，“馬斯克需要某種天賜神助才能拿到這筆錢”。

這筆“天價”薪酬，也成了將馬斯克與特斯拉牢牢“鎖死”的黃金鐐銬。要拿到這些股票，馬斯克必須持續(xù)擔(dān)任特斯拉CEO或經(jīng)批準(zhǔn)的高管職位。

投資顧問公司APTUS CAPITAL ADVISORS的股權(quán)及投資組合經(jīng)理主管David Wagner表示，“這份獎勵方案表明，特斯拉相信馬斯克是創(chuàng)新的關(guān)鍵人物，而他的離開是對公司的最大威脅。”

安德森資本管理公司創(chuàng)始人彼得·安德森表示，對于馬斯克這樣的創(chuàng)始人來說，長期薪酬極其重要。馬斯克的歷史令人不安，他很容易被其他事物分散注意力，而這些事物并不一定能直接使特斯拉受益。

RUNNING POINT CAPITAL ADVISORS首席投資官邁克爾·阿什利·舒爾曼則稱，“特斯拉最大的資產(chǎn)不是工廠或電池，而是馬斯克本人。”他認(rèn)為，這份薪酬方案反映出馬斯克作為品牌、增長和投資者熱情的驅(qū)動力，其核心價值無法用傳統(tǒng)方式衡量。

特斯拉長期多頭、Wedbush分析師Dan Ives在向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者發(fā)送的報告中表示，薪酬方案是確保馬斯克繼續(xù)掌舵、帶領(lǐng)特斯拉渡過關(guān)鍵時期的重要舉措。馬斯克就是特斯拉最重要的資產(chǎn)。在AI革命之際，自動駕駛和機(jī)器人業(yè)務(wù)正處于發(fā)展前沿，這是特斯拉的關(guān)鍵時刻。

投資銀行威廉·博萊分析師杰德·多爾斯海默認(rèn)為，新的激勵計劃將以與2018年計劃相同的方式獲得批準(zhǔn)，股東們對馬斯克在未來十年獲得激勵感到興奮。這一消息，加上特斯拉公開推出其機(jī)器人出租車服務(wù)，預(yù)計將提振投資者情緒。

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